前言：卓創(chuàng)資訊分析師周天宇認(rèn)為，這些訂單都不鎖定價(jià)格，雖然目前階段碳酸鋰和氫氧化鋰價(jià)格在相對(duì)低位，但也不是核心車廠與其合作的原因。贛鋒鋰業(yè)此舉主要是與鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)合作，以保障后期銷售，鞏固市場(chǎng)占有率。

贛鋒鋰業(yè)依舊在通過(guò)更多的上游資源收購(gòu)獲得更多自主權(quán)，同時(shí)對(duì)于礦產(chǎn)質(zhì)量，也在持續(xù)卡位。

10月10日早間，贛鋒鋰業(yè)公布H股招股結(jié)果，以下限價(jià)每股16.5港元發(fā)售，與原計(jì)劃招股價(jià)16.5-26.5港元相比不盡如人意。這也在一定程度“拖累”A股市場(chǎng)股價(jià)，10月10日收盤，贛鋒鋰業(yè)以跌停收盤，天齊鋰業(yè)跌幅也將近8%。

根據(jù)預(yù)期，贛鋒鋰業(yè)將在10月11日在H股掛牌上市，凈籌資31.7億港元，其中58%將用于上游鋰資源的投資及收購(gòu)，及產(chǎn)能提供資本開(kāi)支。

雖然贛鋒鋰業(yè)已經(jīng)成為全球第三大及中國(guó)最大的鋰化合物生產(chǎn)商，以及全球最大的金屬鋰生產(chǎn)商，但在上游資源上并不是高枕無(wú)憂。贛鋒鋰業(yè)依舊在通過(guò)更多的上游資源收購(gòu)獲得更多自主權(quán)，同時(shí)對(duì)于礦產(chǎn)質(zhì)量，也在持續(xù)卡位。

H股認(rèn)購(gòu)不足

10月10日午間，贛鋒鋰業(yè)發(fā)布《關(guān)于境外上市外資股（H股）配發(fā)結(jié)果的公告》，本次全球發(fā)售H股總數(shù)約為2億股（行使超額配股權(quán)之前），其中，香港公開(kāi)發(fā)售1170.66萬(wàn)股，約占全球發(fā)售總數(shù)的5.85%（行使超額配股權(quán)之前）；國(guó)際發(fā)售1.88億股，約占全球發(fā)售總數(shù)的94.15%（行使超額配股權(quán)之前）。

根據(jù)每股H股發(fā)售價(jià)16.50港元計(jì)算，經(jīng)扣除全球發(fā)售相關(guān)承銷傭金及其他估計(jì)費(fèi)用后，并假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使，公司將收取的全球發(fā)售所得款項(xiàng)凈額估計(jì)約為31.705億港元。

與A股市場(chǎng)價(jià)格相比，該價(jià)格折價(jià)近50%。考慮到港股市場(chǎng)相對(duì)成熟，投資者投資理念與A股市場(chǎng)存在差異，對(duì)“重組”“行業(yè)”等概念向來(lái)不太感冒。而且，加上A股價(jià)格在過(guò)去8個(gè)月的時(shí)間中，近乎腰斬，H股發(fā)行價(jià)格較此前也缺少支撐。

贛鋒鋰業(yè)曾被寄予厚望，被認(rèn)為在H股上市將吸引不少“價(jià)值投資者”，因?yàn)橼M鋒鋰業(yè)在A股市場(chǎng)一直交出了不錯(cuò)的成績(jī)單。贛鋒鋰業(yè)不僅保持了十年?duì)I收持續(xù)增長(zhǎng)的記錄，在凈利潤(rùn)持續(xù)7年同比增長(zhǎng)。2015至2017年，鋰化合物及金屬鋰的毛利率從21.1%及23.5%分別增長(zhǎng)至45.1%和44.6%。

雖然認(rèn)購(gòu)“遇冷”，但在此之前贛鋒鋰業(yè)H股發(fā)行已經(jīng)鎖定了一批基石投資者，而且在發(fā)售股份數(shù)目不變的情況下，基石投資者認(rèn)購(gòu)股份占比有所增加。

截至10月10日下午配售結(jié)束，在基石投資人中，不少行使了超額配股權(quán)。中國(guó)國(guó)有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金股份有限公司認(rèn)購(gòu)8848萬(wàn)股；LG化學(xué)已認(rèn)購(gòu)3324.4萬(wàn)股；三星SDI已認(rèn)購(gòu)2374.5萬(wàn)股；東風(fēng)資產(chǎn)管理有限公司已認(rèn)購(gòu)2374.5萬(wàn)股；一汽股權(quán)投資（天津）有限公司已認(rèn)購(gòu)1424.7萬(wàn)股；霍爾果斯海邦財(cái)智已認(rèn)購(gòu)996.6萬(wàn)股。基石投資者認(rèn)購(gòu)股份約占全球發(fā)售的約57.5%，與2017年底公布的約占比42%相比，以及與未行使超額配股權(quán)時(shí)占比54.44%的認(rèn)購(gòu)數(shù)額相比均有所提升。

可以發(fā)現(xiàn)，基石投資者中大部分都是來(lái)自汽車產(chǎn)業(yè)鏈，有以三星、LG為代表的韓系電池廠，也有東風(fēng)、一汽這樣的整車廠，霍爾果斯海邦財(cái)智是金沙江資本投資企業(yè)，此前，金沙江資本曾考慮競(jìng)購(gòu)SQM部分股權(quán)，可見(jiàn)行業(yè)對(duì)贛鋒鋰業(yè)依舊看好。

值得一提的是，在開(kāi)始配售前夕的9月下旬，贛鋒鋰業(yè)接連發(fā)布與全球核心動(dòng)力電池、主機(jī)廠簽訂戰(zhàn)略供貨協(xié)議的消息。其中包括與LG化學(xué)合作，約定2019年-2025年贛鋒鋰業(yè)向LG化學(xué)銷售共計(jì)9.26萬(wàn)噸電池級(jí)鋰產(chǎn)品；與特斯拉合作，未來(lái)三年內(nèi)，特斯拉向贛鋒鋰業(yè)年采購(gòu)數(shù)量約為贛鋒鋰業(yè)電池級(jí)氫氧化鋰當(dāng)年總產(chǎn)能的20%；與德國(guó)寶馬約定在未來(lái)五年由贛鋒鋰業(yè)方面向德國(guó)寶馬指定的電池或正極材料供貨商供應(yīng)鋰化工產(chǎn)品。

卓創(chuàng)資訊分析師周天宇認(rèn)為，這些訂單都不鎖定價(jià)格，雖然目前階段碳酸鋰和氫氧化鋰價(jià)格在相對(duì)低位，但也不是核心車廠與其合作的原因。贛鋒鋰業(yè)此舉主要是與鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)合作，以保障后期銷售，鞏固市場(chǎng)占有率。

的確，贛鋒鋰業(yè)產(chǎn)能進(jìn)入放量階段，需要消化。今年以來(lái)，贛鋒鋰業(yè)已投產(chǎn)2萬(wàn)噸氫氧化鋰產(chǎn)能，預(yù)計(jì)將在四季度投產(chǎn)1.75萬(wàn)噸碳酸鋰產(chǎn)能，目前擬再建2.5萬(wàn)噸電池級(jí)氫氧化鋰項(xiàng)目。公司遠(yuǎn)景產(chǎn)能將達(dá)到近9.5萬(wàn)噸，其中氫氧化鋰產(chǎn)能將再上臺(tái)階，達(dá)到約5.5萬(wàn)噸。

上游隱形短板

根據(jù)最新招股書(shū)，贛鋒鋰業(yè)在H股上市所得款項(xiàng)中58%用于上游鋰資源的投資及收購(gòu)，及產(chǎn)能提供資本開(kāi)支；22%用于向美洲鋰業(yè)提供財(cái)務(wù)資助；10%用于研發(fā)，尤其是固態(tài)鋰電池的研發(fā)；10%用于營(yíng)運(yùn)資金及一般企業(yè)用途。

在新能源汽車補(bǔ)貼退坡的情況下，下游的現(xiàn)金流壓力不斷向上游傳導(dǎo)，贛鋒鋰業(yè)所在的鋰化合物環(huán)節(jié)雖然在產(chǎn)業(yè)鏈上擁有較高的話語(yǔ)權(quán)，但也難免受連累，存貨與應(yīng)收賬款不斷積壓。募資已經(jīng)成為了鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的急切需求。

資金除了解決日常經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金壓力，更重要的用途在于增強(qiáng)對(duì)上游資源的競(jìng)爭(zhēng)力，鋰鹽廠商掌握上游資源才是后續(xù)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵。

贛鋒鋰業(yè)目前于澳洲、阿根廷、中國(guó)及愛(ài)爾蘭的共六個(gè)鋰資源中擁有股權(quán)，通過(guò)收購(gòu)愛(ài)爾蘭Avalonia鋰輝石礦、澳大利亞RIM鋰輝石礦股權(quán)、阿根廷Mariana鹵水礦及美洲鋰業(yè)Caui-Olaroz項(xiàng)目股權(quán)等，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)深加工鋰產(chǎn)品原料的需求保障，逐漸實(shí)現(xiàn)自供應(yīng)。

實(shí)際上，籌資用途中的22%也與上游資源有關(guān)。

今年8月，贛鋒鋰業(yè)宣布將以1.1億美元的價(jià)格收購(gòu)MineraExar37.5%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)直接加間接控制MineraExar48.09%股權(quán)。MineraExar擁有Caui-Olaroz鋰鹽湖。同時(shí)，贛鋒國(guó)際對(duì)外投資設(shè)立參股子公司荷蘭贛鋒和荷蘭NHC，幫助推動(dòng)MineraExar的鋰鹽湖項(xiàng)目的投產(chǎn)進(jìn)度。同時(shí)公司還將向MineraExar提供5830萬(wàn)美元的財(cái)務(wù)資助，本次發(fā)行H股獲得的資金有望覆蓋收購(gòu)和財(cái)務(wù)資助的所有資金。

所以，此次籌資向美洲鋰業(yè)提供財(cái)務(wù)協(xié)助也可算作對(duì)上游資源的投入。

不過(guò)，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，贛鋒鋰業(yè)雖然收購(gòu)了多個(gè)礦產(chǎn)，但依然依賴少數(shù)主要供貨商提供大量主要原材料。贛鋒鋰業(yè)招股書(shū)中提示未能取得有關(guān)原材料或有關(guān)原材料價(jià)格提升可能對(duì)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐芍卮蟛焕绊憽?br/>
對(duì)此，周天宇告訴記者，贛鋒鋰業(yè)的資源從量上具備優(yōu)勢(shì)，“但非要提缺陷的話，表現(xiàn)在礦的品質(zhì)與價(jià)格對(duì)比天齊鋰業(yè)收購(gòu)的泰利森還是偏差，所以反映到利潤(rùn)上比天齊鋰業(yè)要低。”

周天宇表示，雖然贛鋒鋰業(yè)今年和未來(lái)計(jì)劃繼續(xù)收購(gòu)一些礦，但礦的成品品質(zhì)需要時(shí)間來(lái)判斷。判定標(biāo)準(zhǔn)包括總體體量、鋰含量、鐵含量、選礦產(chǎn)品的穩(wěn)定性、碳酸鋰成品的穩(wěn)定性等。特別是穩(wěn)定性，需要時(shí)間來(lái)判斷。產(chǎn)品卡位和資源卡位還需要匹配。